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Terra incognita : La reprise mondiale, à quel prix ?

Avr
2015

Emboîtant le pas aux Etats-Unis, la croissance en Europe accélère enfin. Mais le poids de l’endettement et le risque accru de guerre des changes fragilisent l’embelli.

Les faits – Une économie américaine qui reste encore très dynamique, une Europe qui repart et des pays émergents qui résistent : le paysage conjoncturel mondial, porté par un effondrement du prix du pétrole, a rarement été aussi positif. Salué par les marchés boursiers, ces faits dissimulent pourtant la montée de phénomènes incontrôlés et imprévisibles rendant l’avenir toujours aussi incertain.

L’économie mondiale va-t-elle mieux, enfin ? La question est cruciale pour comprendre si l’euphorie actuelle des marchés repose sur des piliers solides ou au contraire des sables mouvants. Alors que la Banque centrale européenne a lancé lundi dernier (NDLR : le 09/03/2015) ses premières opérations de politique monétaire non conventionnelle et que la Réserve fédérale américaine (Fed) doit donner la semaine prochaine un calendrier plus précis du relèvement de ses taux directeurs – signe de sa confiance – tous les vents semblent désormais favorables de part et d’autre de l’Atlantique. « La croissance mondiale tourne à un rythme annuel de 3,3 % environ, ce qui la situe plutôt dans le haut de la fourchette, résume Jean-Pierre Petit, président des Cahiers verts de l’économie. Une grande partie de cette croissance provient des Etats-Unis qui affichent 66 mois consécutifs de hausse de PIB, soit un niveau supérieur à la moyenne des cycles de reprise enregistrés depuis l’après-guerre ». En outre – c’est la principale bonne nouvelle des dernières semaines – les Etats-Unis sont désormais accompagnés par la zone euro dont la croissance qui est positive depuis sept trimestres accélère enfin.

«Tout le monde revoit à la hausse les perspectives de croissance européenne, reconnaît Bruno Cavalier, chef économiste d’Oddo Securities. A juste titre : non seulement les fantasmes de l’été dernier sur un retour de la crise se sont évaporés, mais surtout nous enregistrons depuis quelques mois une conjonction de facteurs exogènes positifs – baisse du pétrole et de l’euro – qui se conjuguent à des facteurs endogènes, notamment la fin de la consolidation budgétaire ». Quant aux pays émergents, si la Chine inquiète toujours par la montée de son endettement et l’ampleur de son ralentissement et si le Brésil et la Russie souffrent durement de la chute des matières premières, leur importance apparaît plus secondaire. « La croissance des émergents en parité de pouvoir d’achat est prévue à 4 % en 2015, contre 2 % pour les pays développés, ce qui constitue un écart historiquement faible entre les deux zones », indique Jean-Pierre Petit. Autrement dit, la croissance mondiale se jouera principalement dans les pays développés.

Et pourtant… Cet air de reprise joué sur un rythme de plus en plus rapide s’accompagne d’une musique lancinante qui commence à emprunter une tonalité grave. La reprise à l’œuvre est atypique, voire inquiétante.

« Le meilleur exemple est celui offert par la Suède, résume Pierre-Olivier Beffy, chef économiste d’Exane BNP-Paribas. Voilà un pays affichant 2 % de croissance et une bulle immobilière naissante, dont la banque centrale est obligée de fixer son taux d’intérêt directeur en territoire négatif ! » Une décision incroyable n’ayant qu’un seul but : éviter une trop forte appréciation de sa monnaie comparativement à l’euro, en chute libre.

Vieux sage parmi les banquiers centraux, Stanley Fisher prédisait déjà, il y a trois ans en petit comité, que le « Quantitative Easing » des banques centrales finirait « par provoquer l’une des plus grandes guerres des changes que le monde ait jamais connue ».

Au-delà de la seule question des changes, ce rôle nouveau des banques centrales explique cette plongée en Terra incognita. « La prochaine remontée des taux de la Réserve fédérale américaine sera cruciale car pour l’instant les marchés donnent l’impression de ne pas y croire alors même qu’elle est inévitable dans un pays qui crée un million d’emplois par trimestre », rappelle Bruno Cavalier.

Autres rivages inconnus : ceux de la dette. « On a l’impression que le problème de la dette est en passe d’être résolu mais il s’agit d’une illusion, dénonce Jean-Pierre Petit. La crise de 2008, née d’un problème d’endettement privé aux Etats-Unis, a été résolue en générant de la dette publique dans les pays développés. En outre, les pays connaissant la plus forte progression de leur endettement sont les émergents qui suivent la même évolution que nous avec quinze ans de retard ».

Reprise atypique de l’inflation également, passée à 3,5 % en moyenne dans les pays émergents alors qu’elle évoluait à 110 % il y a 20 ans. Une chute laissant prévoir une longue période de taux bas aux conséquences imprévisibles sur le comportement d’épargne des ménages.

«Les gérants d’assurance-vie allemands sont en quasi-faillite », plaisante à moitié Patrick Artus, le chef économiste de Natixis. « Ce qui pousse les Allemands à placer leur épargne dans des endroits plus attractifs, à l’extérieur de la zone euro, de sorte qu’ils ne sont plus là pour financer la reprise de l’investissement dans leur propre zone », ajoute-t-il plus sérieusement.

Quant aux ménages américains, eux-mêmes d’habitude si optimistes, « ils n’ont pas dépensé la cagnotte liée à la baisse du prix de l’essence, qui leur a permis d’économiser 130 milliards de dollars entre juin 2014 et janvier dernier, souligne Christian Parisot, économiste chez Aurel BGC. Non seulement cette somme a été assez largement épargnée, mais les Américains ont moins recours à l’endettement pour financer leur consommation. Comme s’ils avaient intégré le fait que les salaires nominaux progressent très peu depuis plusieurs années ».

Changement de comportement des agents, transformation des paradigmes économiques, déformation historique des courbes de taux d’intérêt : dans ce contexte imprévisible l’erreur majeure pour les gouvernements serait de parier sur une brise solide et bien établie. « Lorsque les facteurs puissants comme la baisse du pétrole s’estomperont on réalisera que la croissance potentielle s’est considérablement affaiblie », prévient Jean-Pierre Petit. Ne restera plus que la politique monétaire expansive des banques centrales comme facteur de soutien mais les gouvernements auraient tort de se réfugier derrière cet argument pour ne pas poursuivre les réformes : les déséquilibres financiers non conventionnels nés de cette politique les amèneront à l’interrompre un jour.

Alors même que les effets positifs de cette reprise n’ont pas été ressentis par la population, « on a l’impression déjà d’être plus près de la fin que du commencement », résume Pierre-Olivier Beffy.

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