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Europe : La fin de la prodigalité

Mar
2015

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L’euro a créé une crise de la balance des paiements en Europe, comme l’a fait le système monétaire des années 1920 fondé sur l’étalon-or. En fait, une seule chose distingue ces deux épisodes : les pays actuellement en crise peuvent faire appel à de vastes programmes internationaux de renflouement.

Ces programmes ont soulagé les tensions financières dans la zone, mais à quel prix? Non seulement ils ont permis aux investisseurs de ne pas avoir à payer le coût de leurs mauvaises décisions ; ils ont également donné l’occasion aux pays du sud de l’Europe dont les prix sont trop élevés de retarder ce qui revient à une dévaluation sous la forme d’une réduction des prix relatifs des marchandises. Cette dévaluation de la monnaie est généralement nécessaire pour restaurer la compétitivité érodée par les débuts de l’euro, qui avait gonflé l’inflation.

En réalité, pour des pays comme la Grèce, le Portugal ou l’Espagne, il faudrait pour qu’ils redeviennent concurrentiels qu’ils baissent les prix d’environ 30 % de leurs propres produits par rapport à ceux du reste de la zone euro au début de la crise. L’Italie a probablement besoin de réduire ses prix relatifs de 10 à 15 %. Mais le Portugal et l’Italie n’ont pu jusqu’ici effectuer une telle « dépréciation effective », tandis que les prix relatifs en Grèce et en Espagne n’ont diminué que de 8 % et 6 %, respectivement.

Fait plutôt révélateur, de tous les pays en crise, seule l’Irlande est parvenue à passer le point critique. La raison en est évidente : la bulle spéculative avait déjà éclaté en Irlande dès la fin de 2006, à l’époque où les fonds de sauvetage n’existaient pas.

L’Irlande devait se débrouiller seule, elle n’avait donc d’autre choix que d’instaurer de grandes mesures d’austérité, réduisant de 13 %, du sommet au creux, les prix relatifs de ses produits par rapport aux autres pays de la zone euro. Aujourd’hui, le taux de chômage de l’Irlande fond à vue d’œil et son secteur manufacturier est en plein essor.

En termes relatifs, la Grèce est le pays qui a reçu la grande part des fonds du programme de renflouement européen et c’est celui qui a connu la plus grande hausse du chômage.

Les prêts officiels octroyés aux pays en difficulté par la Banque centrale européenne et la communauté internationale ont augmenté d’un facteur supérieur à 6 dans les cinq dernières années, de 53 milliards € (58 milliards $) en février 2010 à 324 milliards €, ou 181 % du PIB actuel. Malgré cela, le taux de chômage a plus que doublé, de 11 % à 26 %.

Quatre mesures économiques et politiques peuvent être prises pour sortir de ces ornières. L’Europe pourrait en premier lieu devenir une véritable fédération dotée de mécanismes de transfert, le Nord accordant de plus en plus de crédits au Sud pour ensuite renoncer à leur remboursement.

Le Sud pourrait aussi, en second lieu, adopter des mesures déflationnistes. Ou bien, troisième option, c’est le Nord qui pourrait stimuler son économie. En dernier et quatrième recours, les pays qui ne sont plus concurrentiels peuvent toujours sortir de l’Union monétaire européenne et se mettre à dévaluer leur nouvelle monnaie.

Chaque voie est jonchée de redoutables embûches. La première crée une dépendance permanente des transferts, qui, en soutenant les prix relatifs, empêche les économies de redevenir concurrentielles. La deuxième voie mène la plupart des pays emprunteurs à la crise et à la faillite.

La troisième solution prévoit la spoliation des pays créanciers du Nord, et la quatrième pourrait avoir des conséquences qui se propagent sur les marchés des capitaux, forçant éventuellement les autorités à imposer un gel des mouvements de capitaux, comme à Chypre en 2013.

Les politiques européennes se sont jusqu’ici contentées d’accorder des crédits aux pays en crise à un taux d’intérêt presque nul, qui pourraient ultimement se transformer en transferts. Mais pour l’instant, la BCE essaie de sortir de l’impasse par le truchement de l’assouplissement monétaire (QE).

Le but avoué de la BCE est de relancer la zone euro, réduisant du même coup la valeur de l’euro à l’étranger, et ce, par le rachat d’actifs d’une valeur de plus de 1 100 milliards €. Selon le président de la BCE Mario Draghi, le taux d’inflation, qui se situe actuellement un peu en dessous de 0 %, devrait se relever à une moyenne qui frôle le 2 %.

Ceci permettrait aux pays du sud de l’Europe de sortir des rets de leur manque de compétitivité, car lorsque les prix restent constants au Sud, et que ceux des pays du Nord grimpent, les pays du Sud sont en mesure de réduire progressivement les prix relatifs de leurs produits sans subir trop d’effets négatifs. Évidemment, ce scénario n’opère que si l’inflation dans le Nord est supérieure à 2 %.

Dans le cas où le sud de l’Europe maintienne son taux d’inflation à 0 % et que les prix en France augmentaient de 1 %, les prix de l’Allemagne devraient augmenter au rythme annuel appréciable de 4 % et les autres pays de la zone euro à 2 %, pour obtenir une moyenne légèrement inférieure à 2 % pour toute la zone euro. Ces proportions devraient se répéter pendant environ dix ans pour faire revenir la zone euro en situation d’équilibre. Le niveau des prix en Allemagne serait alors de 50 % supérieur à celui d’aujourd’hui.

Il est vrai que je m’attends à ce que l’assouplissement monétaire crée un peu d’inflation. Puisque le taux de change est le prix relatif d’une monnaie, à mesure que plus de billets en euros entrent en circulation, leur valeur doit baisser substantiellement pour établir un nouvel équilibre sur le marché des changes.

L’expérience de programmes semblables aux États-Unis, au Royaume-Uni et au Japon montre que l’assouplissement monétaire déclenche cette tendance lourde à la dévaluation. L’assouplissement monétaire dans la zone euro permettra donc d’atteindre le taux d’inflation visé par Draghi au moyen du prix des importations et des exportations. Reste à savoir si cet effet suffira à relancer le sud de l’Europe

Il est peu probable que le Japon, la Chine et les États-Unis ne réagissent point devant la dévaluation de l’euro, qui pourrait même dégénérer en guerre mondiale des taux de change. D’autant plus que les pays du Sud de l’Union européenne, au lieu de maintenir les prix, pourraient bien cesser leurs programmes d’austérité et émettre un volume toujours plus élevé de titres souverains pour stimuler l’économie.

Les gains obtenus sur le plan de la compétitivité et de l’équilibre ne seraient ainsi jamais atteints faisant en sorte qu’après le feu de paille du début, la zone euro rechuterait en état de crise permanente. En fin de compte, l’euro perdrait toute crédibilité pour disparaître dans les limbes.

Il est à espérer que ce scénario ne se réalise jamais, et que les pays du sud de l’Europe gardent le cap de l’austérité. Car c’est bien là leur dernière chance.

Project Syndicate

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